金融衍生品莫让创新超越监管

2019年04月09日 来源:

金融衍生品莫让创新超出监管

杨柏国

金融衍生品监管到底是“道高一尺”,还是“魔高一丈”?这一问题因次贷危机及后来的金融危机再次成为争辩的热点。一些金融衍生品之所以能够“逍遥监管以外”,缘由并非监管缺位那末简单。

让我们以美国为例来分析这个问题。美国金融体系存在严重的监管重叠问题和一定程度的监管缺位问题已是不争的事实。

美国1999年《金融服务现代化法案》废除了1933年的《格拉斯—斯蒂格尔法案》有关条款,从法律上消除了银行、证券、保险机构在业务范围上的边界,结束了长达66年之久的金融分业经营的历史。尽管该法案提出了所谓功能监管的概念,但实践中仍保持了由各监管机构对证券、期货、保险和银行业分别监管的格局。这与近20年来金融机构综合经营的现实明显不适应,相应的管辖冲突和监管空白也成为此次危机得以酝酿成灾的重要缘由。

综合经营和资产证券化等金融创新极大地改变了传统的信誉创造模式,银行先可发放信贷资产,再通过卖出这些风险资产给银行创造新发贷款空间。

过去近20年中,宽松的货币金融环境使信用风险衍生工具得到了爆炸式增长。信贷市场与资本市场界限日趋模糊、商业银行与投资银行界限日趋模糊、场内市场与场外市场界限日益模糊。“铁路警察,各管一段”成为平常金融监管的一种不正常的常态。

可见,金融监管未能跟上复杂的衍生品。这也提示我们思考,如何对金融衍生品进行监管。

首先,我们要破除一种潜伏的观念,金融衍生品是金融创新的标志,这个市场是一个专家市场(以机构为主要投资者,每个人都是信息充分的)。衍生品市场已不再是专家市场,中小投资者已与其产生密切联系。

其次,不要轻信衍生品创设机构的风险表露报告。或许有人会说,如果某种衍生品风险产生后能证明其风险披露存在缺点,则可以根据相干法律追究。在理论上,这是可行的,但从操作上来看将面临极大的难度和很高的本钱。

再次,让我们正视越发沦丧的金融市场上的商业道德和日益登峰造极的股东资本主义倾向。商业道德的丧失已被公认是此次危机爆发的基本缘由之一。

还有极其重要的一点是,要避免各国/地区在金融衍生品监管方面的“监管套利”。

“监管套利”现象在衍生品市场有比较明显的表现。一国在审核某种金融衍生品时,如果该衍生品主要是销售给境外投资者的,则会有一种天然的放松监管现象,因为衍生品上的风险及其基础资产的风险将被转移出本国/地区,换句话说,就是“损人利己”。

这一切让金融市场上的“坏孩子”索罗斯都看不下去了。他在谈到有关衍生品时,曾这样说:“流行观点是,CDS(信誉违约掉期)应在受监管的交易所进行交易。我则认为,CDS有毒,只能按处方使用。但是,被证明有毒的合成金融工具不只是CDS。债务抵押债券(CDO)的切割和投资组合保险合约同样如此。股票发行遭到当局[诸如美国证券交易委员会(SEC)]的严密监管,衍生品及其他合成工具的发行为什么不用呢?人们应抛弃有效市场假定,彻底反思监管机制。”

在金融衍生品监管方面的“亡羊补牢”,至少以下几方面需要加强:

提高金融衍生品创设和交易的透明度。由于金融衍生品属于表外业务,各国对其监管较为宽松。同时,衍生品交易大都在柜台交易市场进行,相比股票市场来说,这一市场的信息披露制度很不完善。而在金融创新中,各金融机构都把其金融产品的创造过程看作是商业机密,加上这些产品本身的复杂性,即使专业的投资者也常常感觉眼花缭乱。

提高对场外衍生品交易的监管。场外衍生品交易多为协商确定,产品结构复杂多样,这类非标准化的产品增加了投资者的认知难度,致使产品流动性低,从而难以准确估值。而场内衍生产品则多属标准化合约,产品结构相对简单,报价和估值比较公允,信息披露也相对严格。加强对场外衍生品交易的监管,重要的一点就是对其监管的标准要向场内衍生品监管看齐。

避免“监管套利”,加强对衍生品的国际监管合作。在金融市场日趋全球化的今天,全球各国加强监管合作势在必行。对衍生品来说,需要统一监管标准,提升IMF等国际组织的作用,建立联合、跨境、全面的监管流程,消除衍生品监管的空白地带。

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